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Notiziario Marketpress di
Martedì 13 Giugno 2006 |
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FIDEURAM INVESTIMENTI: MARKET OUT LOOK
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Maggio 2006 Congiuntura Usa: I dati diffusi nel corso delle ultime settimane evidenziano che le condizioni del mercato del lavoro e della fiducia delle imprese hanno subito nel mese di maggio un deterioramento più forte delle attese. Il nostro scenario incorporava da tempo una decelerazione dell´economia nel corso del secondo trimestre, visti i ritmi non sostenibili che avevano caratterizzato la crescita (e, soprattutto, i consumi) nel primo trimestre dell´anno (5. 3% annualizzato); le informazioni più recenti mostrano che la crescita si è probabilmente portata sotto il potenziale (la nostra stima per il secondo trimestre è stata rivista al 2. 5% annualizzato) e non sembrano esservi motivi per ritenere che una significativa riaccelerazione possa verificarsi nel breve periodo. Il tasso di crescita dei consumi nel secondo trimestre, in particolare, è stato rivisto dal 3% al 2% annualizzato e le indicazioni provenienti dal mercato del lavoro non sono incoraggianti. La sorpresa più rilevante delle ultime settimane è infatti giunta dai dati sull´occupazione del mese di maggio che hanno evidenziato un aumento degli addetti molto modesto (75 mila unità, meno della metà delle attese) ed una decelerazione della creazione di occupati per il terzo mese consecutivo. E importante notare che nel corso della parte finale del mese di maggio si è anche registrato un aumento delle richieste di sussidi di disoccupazione (circa 25 mila in più, al netto delle distorsioni derivanti dalla chiusura degli uffici pubblici a Portorico all´inizio del mese) che erano rimasti invece sostanzialmente stabili fra la metà di aprile e la metà di maggio. Anche la fiducia delle imprese del settore manifatturiero in maggio si è indebolita in misura superiore alle attese e l´indice Ism si colloca ora ai minimi dallo scorso agosto: in calo sono risultate, in particolare, sia le componenti relative alla produzione, che comunque si attesta ancora sul livello medio del primo trimestre, sia quelle relative agli ordini (in questo caso invece il dato di maggio rappresenta il minimo dell´ultimo anno). I dati relativi al mese di aprile hanno inoltre mostrato una pesante contrazione nell´edilizia residenziale, dove i ritmi di attività erano rimasti abbastanza solidi per tutto il primo trimestre. I continui segnali di un rallentamento dei ritmi di crescita hanno ridotto la probabilità che la Fed decida un ulteriore rialzo dei tassi nella riunione del Fomc di fine giugno, ma l´aumento superiore alle attese dell´inflazione core nei mesi di marzo e aprile implica che, pur nell´elevata incertezza che caratterizza l´esito della prossima riunione, un incremento dei tassi rappresenta ancora lo scenario centrale. In questa direzione si sono mosse, in particolare, le più recenti dichiarazioni del Presidente della Fed, Bernanke, e le minute della riunione del Fomc del 10 maggio che hanno mostrato una preoccupazione per i rischi di inflazione più marcata rispetto alle attese. L´esito della riunione di fine giugno rimane comunque molto incerto e il dato sull´inflazione di maggio (che darà diffuso il 14 giugno) riveste notevole importanza. Area Euro: La crescita del Pil nel primo trimestre si è dimostrata robusta ed in linea con le attese (2. 4% annualizzato); sebbene tali ritmi siano inferiori a quanto indicato dalle indagini sulla fiducia delle imprese, si deve considerare che il maltempo ha indubbiamente fornito un apporto negativo (il calo degli investimenti in costruzioni ha da solo sottratto quasi 1´1% alla crescita annualizzata della Germania). L´effetto di "traino" della Germania sul resto dell´area euro è ben visibile nei dati relativi al Pil per l´Italia (+2. 4% annualizzato), nonché nella forza della domanda interna (al netto delle scorte) in Francia (+2. 6% annualizzato). Per quest´ultima il Pil è aumentato solo del 2. 2% annualizzato, proprio per effetto di una brusca correzione al ribasso delle scorte, che dovrebbero tornare su livelli positivi nel trimestre corrente. L´aspetto più rilevante dei dati di crescita del primo trimestre consiste nella conferma di un netto recupero della domanda interna, trainata dai consumi privati (in crescita del 2. 8%), mentre gli investimenti fissi sono risultati più deboli (+1. 0%), soprattutto a causa dell´impatto negativo del maltempo sul settore delle costruzioni. Le indicazioni per la crescita del secondo trimestre continuano a mantenersi estremamente brillanti: i primi dati relativi alle vendite al dettaglio in Francia e Germania nel mese di aprile mostrano un ingresso molto forte nel secondo trimestre, che dovrebbe mantenere i consumi privati dell´area euro sugli stessi ritmi di crescita del primo trimestre. Le indagini sulla fiducia delle imprese hanno invece iniziato nel mese di maggio una correzione al ribasso dopo gli elevatissimi livelli raggiunti negli ultimi mesi. Ciononostante, non si è trattato di riduzioni significative e l´impatto dell´aumento del prezzo del petrolio e dell´apprezzamento del tasso di cambio è parso decisamente lieve. Confermiamo pertanto la nostra previsione di un´ulteriore accelerazione del Pil dell´area curo al 2. 9% annualizzato nel secondo trimestre, che dovrebbe riallineare maggiormente i dati del P1l con i livelli raggiunti dalle indagini. Nella seconda metà dell´anno l´apprezzamento del tasso di cambio (quasi il 3. 5% da inizio anno in termini nominali effettivi) e l´aumento del prezzo del petrolio, dovrebbero determinare un indebolimento della crescita attorno al 2. 0%, che, in relazione all´evoluzione dell´occupazione potrebbe anche risultare meno pronunciato. La ripresa del ciclo degli investimenti e dei consumi dovrebbe pertanto proseguire e progressivamente irrobustirsi nella seconda metà dell´anno, supportando le attese di una prosecuzione del ciclo restrittivo da parte della Bce. Recenti dichiarazioni di alcuni esponenti del Consiglio Direttivo sono parse estremamente aggressive e tendenti a preparare il mercato ad un intervento più corposo nella riunione di giugno (50 punti base invece che 25). In effetti, sia i dati reali che i dati di inflazione (in aumento al 2. 5% a maggio, secondo la stima preliminare di Eurostat, dal 2. 4% di aprile), nonché la forza degli aggregati monetari e creditizi (la crescita dei prestiti al settore privato ha toccato un altro record storico ad aprile) preoccupano visibilmente gli esponenti più aggressivi della Bce. Al contempo, riteniamo che la recente volatilità dei mercati (che peraltro non stanno prezzando un aumento di 50 punti base a giugno) e del tasso di cambio effettivo (che da solo ha già effettuato una restrizione di circa 25 punti base con il movimento degli ultimi due mesi) dovrebbe indurre ad una maggiore cautela ed a preferire una mossa restrittiva più modesta (di soli 25 punti base). Giappone e Cina: L´economia giapponese è cresciuta dell´1. 9% annualizzato nel primo trimestre, supportata dalla domanda interna privata (consumi privati, investimenti residenziali e non), mentre il canale estero ha aggiunto solo un decimale alla crescita, soprattutto a causa del rimbalzo delle importazioni (che si erano contratte nel trimestre precedente). I dati relativi ai prezzi dei terreni delle principali città hanno mostrato una crescita sia nel comparto commerciale sia in quello residenziale, segnalando che per entrambi sarebbe già stato superato il punto di minimo. Relativamente ai dati sul fatturato di beni di investimento relativi al primo trimestre (risultati in contrazione del -4. 9% t/t), quelli non residenziali, nel primo trimestre (cresciuti nel Pil del 5. 8% t/t annualizzato), sarebbero stati supportati soprattutto da investimenti in strutture ed in misura minore da quelli in macchinari ed attrezzature. I tassi di crescita degli investimenti non residenziali sono particolarmente importanti anche per le decisioni di politica monetaria della Banca Centrale del Giappone (Boj), che aveva identificato infatti, in presenza di un´eventuale significativa riaccelerazione di questi ultimi, il rischio di eccessi nella capacità produttiva nel medio termine (e quindi di pressioni deflazionistiche). Al momento continuiamo a considerare plausibile un atteggiamento cauto della Boj che si è vista costretta a rallentare la normalizzazione delle riserve nel sistema bancario per non indurre rialzi nei tassi di interesse nel mercato interbancario. In Cina, dopo il rialzo di 27bp dei tassi di riferimento deciso a fine aprile, sono seguite nel mese di maggio numerose misure volte principalmente a ridurre la speculazione sul mercato immobiliare ed a rendere i prezzi delle abitazioni maggiormente allineati ai redditi delle famiglie. In particolare, è stata aumentata la quota di pagamento in contante (30% dal 20% precedente) richiesta per l´acquisto di una seconda casa di dimensioni superiori ai 90 m2, è stata introdotta una tassa del 5. 5% sul guadagno in conto capitale in caso di vendita entro i 5 anni dall´acquisto in modo da ridurre il turnover; è stato imposto ai costruttori il mantenimento di una quota di appartamenti di dimensione inferiore ai 90 m2 (per aumentare l´offerta di appartamenti meno cari) ed è stato intimato agli stessi di costruire sui terreni già acquistati (per evitare speculazioni sui terreni). Complessivamente queste misure non sembrano volte a ridurre l´attività nel settore delle costruzioni, ma piuttosto a razionalizzarla. Nel corso del mese, poi, è stato aumentato il prezzo al dettaglio dei carburanti (diesel e benzina) del 10%-12%, al fine di migliorare l´efficienza energetica del comparto industriale, anche se tale manovra potrebbe influire anche sui consumi delle famiglie (che potrebbero comunque attingere agli elevati risparmi per non ridurre i volumi di consumo). Mercati Obbligazionari - Nel mese di maggio si è parzialmente interrotto il trend negativo che aveva caratterizzato i principali mercati obbligazionari internazionali dall´inizio dell´anno. Il sensibile calo degli indici azionari e l´allargamento degli spreads dei titoli dei mercati corporate, high yields ed emergenti hanno generato un ritorno di interesse verso i titoli governativi, in un contesto che ha evidenziato un aumento della volatilità delle quotazioni dovuta in parte anche all´impostazione restrittiva della politica monetaria adottata dalle banche centrali. Il dato principale, che è emerso dalla dinamica dei mercati nel mese di maggio, è costituito da un generale aumento dell´avversione al rischio. Questo fattore, soprattutto in Europa, per ragioni legate all´inclinazione della curva dei rendimenti, ha determinato una miglior performance dei titoli a breve-media scadenza. Il mercato obbligazionario statunitense è stato caratterizzato da un andamento altalenante registrando le performance migliori nei momenti di maggior debolezza delle quotazioni azionarie e dei mercati a spreads. La curva dei rendimenti ha stranamente evidenziato, in una fase di aumento dell´avversione al rischio, una riduzione del differenziale tra la parte a breve termine e quella a medio-lungo termine. Le ragioni sono in parte da ricercare nel rendimento anomalo registrato nel mese precedente dai titoli a scadenza 2 anni che era addirittura inferiore di 15 pb rispetto ai tassi sui Fed Funds, poiché si era ipotizzata una interruzione da parte della Fed del ciclo di rialzo dei tassi d´interesse. Sono proprio le attese sulle prossime mosse della Fed che rendono incerto l´andamento del mercato obbligazionario americano. Sembra ormai vicino il termine del processo di normalizzazione dei tassi d´interesse e la Fed ha dichiarato che le prossime decisioni di politica monetaria saranno adottate sulla base delle evidenze macroeconomiche; in particolare risulteranno decisive la previsione di un rallentamento dell´economia su ritmi più sostenibili e un eventuale aumento dell´inflazione, che nell´ultimo mese si è fatto più concreto. La tendenza che sembra prevalere, e che è emersa anche dalle minute della riunione di maggio, è la preoccupazione per l´aumento delle pressioni inflazionistiche che condurrebbe a giugno ad un ulteriore rialzo dei tassi pari a 25 pb. Elementi decisivi risulteranno i prossimi dati sul mercato del lavoro, con particolare attenzione alla dinamica del costo del lavoro stesso, e l´andamento dell´inflazione core. Un rialzo di questi indicatori orienterebbe la Fed ad operare ancora in senso restrittivo, d´altro lato si osserva che i segnali di rallentamento del mercato immobiliare sono sempre più concreti e se gli influssi di questa dinamica cominciassero ad essere evidenti a livello dei consumi si concretizzerebbe l´attesa di rallentamento economico prospettato da tempo dalla Fed che porterebbe ad una sospensione della fase di rialzo dei tassi. In Europa, il mercato dei titoli governativi ha registrato una significativa riduzione dei rendimenti sulle scadenze sino ai 5 anni ed aumento di oltre 10 pb dell´inclinazione positiva della curva dei rendimenti. Le attese per le prossime mosse della Bce sono più chiare rispetto alla situazione statunitense: è infatti scontato, ad inizio giugno, il terzo rialzo del tasso di riferimento che arriverà al 2. 75% e rimangono valide le aspettative sulla base delle quali i tassi si attesteranno in un intervallo compreso tra il 3% ed il 3,25% entro la fine dell´anno. La buona performance della parte a breve e medio termine è stata resa possibile da rendimenti che ad inizio mese già scontavano ampiamente le prossime manovre sui tassi d´interesse mentre più difficile è la percezione dell´azione di politica monetaria nel prossimo anno. La Bce, così come la Fed, dovrà monitorare gli effetti dei rialzi dei tassi d´interesse sulla crescita dell´economia ed allontanare i rischi legati alle pressione inflazionistiche che cominciano a venire percepiti anche in Europa. Dal punto di vista macroeconomico è proseguito anche in questo mese il trend positivo che riguarda sia i dati effettivi sia le attese future. Il trend del mercato obbligazionario europeo nei prossimi mesi dipenderà quindi da eventuali fenomeni di ricomposizione dell´asset allocation globale verso attività meno rischiose ma fondamentali saranno l´evoluzione del quadro macroeconomico, le aspettative e l´atteggiamento di politica monetaria che verrà adottato dalla Bce. La tendenza per i tassi in Europa appare tuttora al rialzo, i fattori di rischio rispetto a questa impostazione sono rappresentati da un possibile rallentamento dell´economia americana superiore a quanto attualmente scontato dal mercato, che porterebbero ad una revisione al ribasso delle stime di crescita anche per le altre economie, e dalla possibilità di un ulteriore deciso rafforzamento dall´euro, che ridurrebbe decisamente la componente di domanda estera a sostegno delle economie europee. • In Giappone il rendimento del titolo guida con scadenza a dieci anni ha raggiunto, all´inizio del mese di maggio, i massimi dell´anno per poi ritracciare in modo importante nelle settimane successive e attestarsi verso la fine del mese intorno all´1,9%. Gli operatori continuano a monitorare l´azione della banca centrale, che in questo periodo ha iniettato discreti volumi di liquidità nel sistema bancario per mantenere i tassi vicino allo zero. La domanda interna ha mostrato qualche segnale di rallentamento ma le esportazioni continuano a rimanere vivaci, in parte aiutate dal deprezzamento del cambio. Sebbene il tankan di giugno abbia parzialmente deluso le attese, l´andamento dell´occupazione e del reddito rimangono solidi, sostenendo l´ipotesi che il rallentamento dell´economia sia solo temporaneo. Si ritiene tuttavia che, nell´attuale fase di incertezza che caratterizza la politica monetaria, possa continuare ancora l´aggiustamento dei tassi verso il basso. Inflation Linked I titoli inflation linked, in Europa ed in America, hanno evidenziato rendimenti in linea con i titoli a cedola fissa di pari vita residua. Le break even inflation hanno subito una marginale contrazione chiudendo il mese al 2. 13% e 2. 65% sulla scadenza decennale in Europa ed in America rispettivamente. In termini prospettici, assumendo che il petrolio si mantenga nel range 65-76 dollari al barile è lecito attendersi una riduzione delle break even inflation (peraltro già prezzata dal mercato nei livelli forward) ed un rendimento totale degli inflation linked in linea con i titoli nominali di pari vita residua. Corporate Durante il mese di maggio si è assistito ad una pressione significativa nell´area corporate euro in seguito al sensibile calo dei mercati azionari che ha causato un generalizzato aumento per il premio al rischio. Come consueto in queste fasi, i settori più volatili e le classi di rating inferiori hanno sofferto in misura più marcata. La correzione è quindi stata innescata da un aumento della volatilità sull´azionario e non da variazioni significative negli elementi di valutazione dei titoli corporate che rimangono invece sostanzialmente favorevoli: bassi tassi di fallimento, domanda solida e offerta in aumento. L´approccio si conferma però cauto per l´esigua remunerazione offerta a fronte di crescenti fattori di rischio, soprattutto legati alla possibilità di maggiore indebitamento nel futuro per sostenere l´attività di crescita esterna. High Yield L´asset class Global High Yield ha registrato nel mese di maggio un andamento negativo, interrompendo il trend positivo che la caratterizzava da inizio anno. I rendimenti dei titoli governativi si sono, infatti, stabilizzati dopo un lungo trend di rialzo, mentre gli spread hanno visto un aumento piuttosto marcato che ha più che cancellato la componente cedolare di rendimento. Come per tutte le altre asset class a spread, anche per gli High Yield i ritorni negativi sono da attribuire non tanto al deterioramento dei fondamentali quanto ad una maggiore volatilità negli indici azionari. L´approccio si conferma quindi difensivo a causa dei fattori di rischio da tempo evidenziati ed in particolare a quelli collegati al probabile peggioramento della qualità del credito speculativo. Emerging Market Nel mese di maggio gli indici relativi ai mercati emergenti hanno registrato performance negative (Indice Jp Morgan Embi global composite: -2. 57% in dollari, -3. 57% in euro). Tuttavia, mentre nei mesi precedenti i ritorni negativi sono stati frutto di rialzi dei tassi registrati sui treasury americani a fronte di un differenziale di rendimento relativo alla componente credito (ovvero il compenso (spread) richiesto dal mercato per investire in titoli con rischio default) in continua contrazione, nel mese di maggio lo spread dell´indice Embi ha registrato un marcato allargamento rispetto ai titoli governativi americani. Le motivazioni di tale movimento sono da ricercare nei timori di inflazione negli Usa e nella prospettiva che la Fed possa continuare il ciclo restrittivo di politica monetaria per un periodo superiore alle attese dei mercati. Le performance peggiori si sono registrate nell´area latino-americana, in particolare in Brasile a causa della volatilità legata all´attesa delle elezioni politiche. L´approccio si conferma cauto: nonostante da un punto di vista fondamentale il quadro rimanga solido, l´attuale livello degli spread, in un contesto di tassi in aumento, rende l´asset class poco attraente. Mercati Azionari Nel mese di maggio i mercati azionari internazionali hanno registrato performance negative. Gli indici azionari degli Stati Uniti e dell´Europa e in misura maggiore l´indice del Giappone, e quello dei mercati emergenti, hanno prodotto rendimenti in euro negativi in un contesto di volatilità crescente e di sensibile riduzione della propensione al rischio (Usa -5,04%, Europa,-5,23%, Giappone -8,05% e mercati emergenti -12,49%). In sintesi, il ritorno negativo dell´indice mondiale azionario Morgan Stanley All Country World è stato per il mese di Maggio del 6% circa. (dato espresso in euro). A livello settoriale, sia negli Stati Uniti sia in Europa, i comparti che hanno mostrato le perdite più contenute sono stati quello sanitario e quello dei beni di largo consumo (Staples); tra i peggiori va segnalato in Europa il settore industriale e negli Usa quello relativo alla tecnologia. Le motivazioni principali alla base della correzione dei mercati azionari sono da ricondurre, principalmente, alla sostenibilità della crescita globale e, secondariamente, alla dinamica meno favorevole delle condizioni monetarie rispetto al passato. Allo stesso tempo va osservato come, dopo la recente correzione, le valutazioni azionarie di diversi settori a livello globale siano prossime a raggiungere livelli attraenti e, contemporaneamente, la crescita degli utili registrata fino ad ora si mantenga su una solida traiettoria. Questi elementi suggeriscono un approccio favorevole alle azioni rispetto alle obbligazioni; l´evoluzione di determinati indicatori macroeconomici e aziendali richiede tuttavia in questa fase una particolare attenzione. In particolare, dal punto di vista macroeconomico, negli Stati Uniti la decelerazione in atto sul mercato immobiliare unita a prezzi energetici e tassi di interesse più elevati ha iniziato a condizionare negativamente l´andamento dei consumi; si potrebbe inoltre assistere ad una riduzione della crescita della produzione industriale dovuta alla recente combinazione di ordini più deboli e di scorte più elevate. In Europa, il ciclo di crescita economica si colloca in una fase potenzialmente più forte rispetto a quella degli Stati Uniti dal momento che, dopo i dati molto incoraggianti dal settore produttivo, anche i dati relativi ai consumi sembrano fmalmente confortanti. In questo contesto, va comunque ricordato che la politica monetaria della Bce è divenuta gradualmente più restrittiva ed il tasso di cambio si è notevolmente rafforzato. Da un punto di vista aziendale, è particolarmente importate monitorare il delicato passaggio dalla fase di ristrutturazione e di consolidamento societario a quella di espansione, che dovrebbe ragionevolmente riflettersi in un aumento della spesa in investimenti, sostenuta da profitti in crescita e da alti livelli di flussi di cassa. In Giappone, i dati macro e gli ultimi utili societari annunciati delineano nel complesso uno scenario a favore della crescita economica (anche domestica). Tuttavia, per il 2006 le assunzioni di crescita da parte delle aziende relativamente al fatturato rimangono generalmente conservative, in una fase nella quale molte imprese hanno concluso lunghi cicli di ristrutturazione e hanno innalzato sensibilmente il proprio livello di investimenti, che rappresenta il principale motore della ripresa attuale. A tal proposito va prestata particolare attenzione all´andamento dei nuovi ordini e delle scorte, che recentemente puntano verso una crescita della produzione industriale più moderata, situazione analoga a quella osservata in Paesi dell´area emergente come la Corea del Sud e Taiwan. Usa Il settore degli Industriali ha realizzato da inizio anno una performance positiva, nettamente superiore a quella del mercato nel complesso, risultando tra i migliori settori del mercato americano. I titoli industriali, supportati da flussi in acquisto significativamente più sostenuti della media e caratterizzati da un buon andamento nella prima parte dell´anno, hanno registrato ad inizio maggio una flessione ricalcando quella dell´indice generale. A supportare il comparto degli Industrial sono stati i dati macroeconomici ancora incoraggianti, una stagione degli utili che ha confermato una domanda sostenuta su quasi tutti i mercati di riferimento, un costante miglioramento dei margini di profitto e una continua creazione di cassa da parte delle imprese, che ha portato ad un generalizzato potenziamento dei piani di riacquisto di azioni proprie. All´interno del settore si sono distinti, nel corso del periodo di riferimento, il mercato dell´aviazione civile e quello edilizio. Il primo ha confermato l´ipotesi di un ciclo pluriennale di espansione degli utili, continuando a mostrare segnali incoraggianti soprattutto sul versante dei servizi alter-market (ricambi e manutenzione) che, oltre a contribuire in maniera sostanziale al fatturato del settore aerospaziale di buona parte dei titoli che vi operano, è quello caratterizzato da più alta profittabilità. Il mercato dell´edilizia ha invece mostrato nel segmento residenziale una contrazione inferiore alle aspettative e totalmente bilanciata dall´andamento del segmento non residenziale che ha trainato la domanda di condizionatori, impianti di sicurezza, ascensori ed altri generi di equipaggiamento. La flessione, che ha caratterizzato dall´inizio di maggio i titoli degli Industriali, non ha riguardato fattori specifici del settore ma un più generalizzato timore legato alle pressioni inflazionistiche e di conseguenza anche alle future mosse da parte della Fed. I dati riguardanti il comparto, infatti, rimangono assolutamente incoraggianti con una buona visibilità per tutto il 2006. L´unica eccezione è rappresentata dal segmento dell´edilizia residenziale, che ha cominciato a rallentare anche se in maniera molto graduale. Un contributo fondamentale viene dal comparto energetico e dai mercati emergenti, che rappresentano una fetta crescente del fatturato del settore. Il costo delle materie prime, che da tempo è uno dei maggiori motivi di preoccupazione da parte degli investitori, non rappresenta tuttavia un problema in considerazione del potere dei produttori, in termini di aumento dei prezzi, derivante dalla forte domanda. Europa Il settore degli Industriali in Europa nel mese di maggio è stato interessato da vendite significative e da un trend piuttosto negativo, sottoperformando il mercato europeo. Le motivazioni di tale movimento sono riconducibili all´andamento generale delle borse che hanno mostrato una pronunciata debolezza. I titoli industriali, inoltre, non sono più stati sostenuti dal buon momentum che li aveva caratterizzati nei primi quattro mesi dell´anno e questo ha portato addirittura ad una maggiore penalizzazione del comparto rispetto agli altri settori del mercato. Nonostante il ribasso registrato nel mese di maggio, gli Industriali continuano ad essere supportati positivamente dai seguenti elementi: la forte crescita del Pil mondiale dovrebbe favorire il mantenimento della domanda per il settore su livelli soddisfacenti. Inoltre, diversi indicatori macroeconomici quali la produzione industriale e l´indice Ifo (preposto a misurare la fiducia delle imprese in Germania), che storicamente hanno avuto un´elevata correlazione con l´andamento del settore, hanno mostrato, nell´ultimo periodo, dati che sorprendono in positivo; i fondamentali aziendali evidenziano buoni profitti e redditività oltre ad una solidità del bilancio aziendale. I risultati societari, inoltre, continuano a rispettare, e in molti casi superare, le attese degli analisti; le valutazioni continuano a mantenersi molto ragionevoli, nonostante i rialzi registrati nei mesi precedenti, grazie alle continue revisioni al rialzo degli utili societari. I rischi connessi al comparto sono legati alla debolezza generale dei mercati, in considerazione anche del fatto che la ciclicità del settore ha una forte correlazione con i mercati azionari, e all´eventuale rotazione settoriale che potrebbe avere delle ripercussioni negative sull´intero comparto. Mercati Azionari: Tecnologici Usa Nei primi mesi dell´anno il settore tecnologico statunitense ha evidenziato un andamento sostanzialmente allineato al resto del mercato, accumulando una marcata underperformance nei mesi di aprile e maggio. Il movimento del settore tecnologico negli ultimi due mesi va interpretato soprattutto come conseguenza dello scenario di maggior scetticismo circa le prospettive del comparto azionario nel suo complesso, che ha fatto progressivamente crescere la preferenza per i settori difensivi del mercato (telecom e consumi di base). L´analisi delle trimestrali non ha evidenziato scenari particolarmente preoccupanti in termini di equilibrio tra domanda ed offerta, l´unica eccezione è il comparto dei semiconduttori, per cui risulta molto probabile l´innescarsi di una intensa guerra di prezzi tra i due leader di mercato Intel ed Amd. Le indicazioni dedotte dai risultati per i principali sub-settori della tecnologia in sintesi sono state: · Semiconduttori: si evidenzia un rallentamento nel primo trimestre in linea con la stagionalità, nonostante risultati contrastanti emersi da Amd ed Intel riconducibili alla competizione per la conquista di quote di mercato. Il successo nel lancio dei nuovi processori Dual Core ed il conseguente recupero di quota di mercato diventa ora l´evento centrale in grado di scongiurare una cruenta guerra di prezzi e di supportare quindi un significativo rialzo dai livelli attuali per Intel e per i produttori di semiconduttori nel complesso. · Pc Hardware: nel primo trimestre 2006 le vendite di Pc (in termini di unità) sono cresciute del 13% su base annua. La possibilità di una guerra di prezzo tra Dell ed Hp non è da escludere ma al momento non sembra che ciò possa avere significativi effetti sull´accumulo di scorte nel canale. · Telefonia cellulare: la forza del mercato è stata confermata da Nokia ed è stata ribadita sia dagli utili di Texas Instruments che da quelli di Motorola, Freescale e Qualcomm. La crescita resta trainata dall´andamento dei mercati emergenti e la lotta per la quota di mercato continua a causare una progressiva ma controllata contrazione nei prezzi medi di vendita. Le prospettive per il settore tecnologico dipendono principalmente dalla percezione delle prospettive per il mercato azionario nel suo complesso più che da considerazioni specifiche per l´industria. L´andamento delle stime per gli utili del settore, dopo la decisa riduzione registrata nel mese di gennaio, evidenzia ora una stabilizzazione delle aspettative di crescita su livelli ancora a doppia cifra decimale. Europa Il comparto tecnologico in Europa è stato recentemente caratterizzato da un trend piuttosto negativo, che ha ricondotto l´indice di settore ai livelli di prezzo di inizio anno. Il ritracciamento, iniziato ad aprile, è proseguito in modo molto marcato durante il mese di maggio, segnando una correzione complessiva di oltre il 10% rispetto ai massimi annuali. L´andamento del settore tecnologico — e dei segmenti industriali che lo compongono — è stato pesantemente influenzato dalla congiuntura globale dei listini, con il calo indistinto dei mercati che ha interessato in misura maggiore i settori che meglio si erano distinti negli ultimi mesi. Si deve inoltre notare che le prese di profitto, maturate dopo che le pubblicazioni trimestrali, pur evidenziando la sostanziale tenuta della domanda di prodotti tecnologici hanno sollevato alcune preoccupazioni sulla sostenibilità futura dei margini e sulla durata del ciclo industriale. L´industria del telecom equipment, pur beneficiando di un mercato finale robusto, specie nella componente dei cellulari, ha mostrato alcune pressioni al ribasso sulla redditività aziendale dovute alla crescente competizione ed ai processi di consolidamento tra aziende del settore. Per quanto riguarda il comparto dei semiconduttori, invece, il progressivo accumulo di scorte e l´elevato tasso di utilizzo degli impianti — due condizioni che generalmente anticipano il raggiungimento di un picco nel ciclo industriale — hanno giustificato le vendite sui titoli del settore. Complessivamente migliori delle attese sono stati i risultati dell´industria software, il cui indice di settore ha infatti sovraperformato il benchmark tecnologico complessivo, realizzando tuttavia una performance assoluta ugualmente negativa. Le informazioni più recenti delineano un contesto di sostanziale equilibrio tra rischi attuali e opportunità future che continuerà a condizionare il settore tecnologico nel breve periodo. Infatti, la prevalenza dell´aspetto macroeconomico, nel defmire i trend di mercato, potrebbe far perdurare l´attuale fase di avversione per il rischio favorendo i settori più difensivi — e meno esposti al dollaro — rispetto a quelli ad elevato beta. E´ tuttavia importante considerare che il recente calo dei prezzi ha riportato le valutazioni del settore verso valori abbastanza attraenti, quindi eventuali notizie positive provenienti dalla prossima pubblicazione degli utili aziendali potrebbe favorire un ritorno di interesse sull´intero comparto. . |
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